上周，廣州鹿山新材料股份有限公司(下簡稱"鹿山新材料") 首次公開發行股票招股說明書，此次擬發行1817萬股，發行后總股本7267萬股，擬于深交所創業板上市。主承銷商為招商證券。
招股書顯示，功能性聚烯烴熱熔膠和光伏組件用高性能EVA膠膜占據了主營業務收入的八成以上，可不幸的是，目前兩大主營的毛利率均呈下滑狀態，尤其是后者正面臨行業嚴冬考驗，產品單價已從2009年的17.41元/平方米降至去年的14.52元/平方米。
而在產品毛利下滑的同時，經營活動現金流量不足、實際控制人股權過于集中、原材料的采購等問題也困擾著鹿山新材料沖擊IPO。
主營業務面臨基本面劇變
招股書顯示，鹿山新材料的主營業務為功能性聚烯烴熱熔膠及光伏組件用高性能EVA膠膜等熱熔膠的研發、生產和銷售。2009年、2010年及2011年上述兩類主要產品合計占主營業務收入的比重分別為79.68%、78.39%及82.94%，為主要收入來源。
其中，近三年，由于光伏組件用高性能EVA膠膜逐步得到市場的認可，故銷售收入增長較快，2009年至2011年的銷售收入占總收入的比重分別為5.12%、7.08%及14.17%，占比持續上升；毛利也逐年快速增加，從2009年的205.87萬元增加至2011年的1584.21萬元，增幅達669.51%。
有鑒于光伏組件用高性能EVA膠膜是增長最快的產品，該公司也把其列入未來重點發展的產品之一。但記者注意到，該產品卻正處于行業基本面劇變狀態。
2011年，由于整體產能過剩，加上歐債危機、美國"雙反調查"等因素，國內光伏企業海外訂單劇減，晶體硅光伏電池及光伏組件價格持續下跌，相關上市公司如超日太陽去年業績明顯下滑；相關擬上市公司如公元太陽能IPO上會還被否了。
行業窘境同樣蔓延至鹿山新材料。2009年、2010年及2011年，其光伏組件用高性能EVA膠膜平均售價分別為17.41元/平方米、15.81元/平方米及14.52元/平方米，直線下降。
而鹿山新材料的如意算盤卻是本來計劃該產品能產生巨大回報的，2011年其還新增投產3條EVA膠膜生產線，但在當年光伏組件用高性能EVA膠膜(萬平方米)產能利用率卻從2010年的97.55%大幅下降為54.96%。
存貨三年從2263萬元增至6018萬元
行業入冬、產品單價下滑，鹿山新材料近三年的存貨也不斷增加，并直接導致其經營活動現金流量不足。
招股書顯示，2009年至2011年，其原材料、庫存商品和包裝物合計在內的存貨從2263.26萬元，增至4813.14萬元，再增至6017.57萬元，近三年存貨增加分別為293萬元、2549.89萬元及1204.43萬元。
就在存貨逐年增加同時，相應期間經營性的應收項目也增加，分別為2448.25萬元、1730.19萬元及1025.01萬元，這使得2009年、2010年及2011年，公司經營活動凈現金流量分別為722.11萬元、-603.45萬元及1851.24萬元，相應期間凈利潤分別為2202.17萬元、3071.55萬元及4000.19萬元，凈利潤和經營活動凈現金流量差額分別為1480.05萬元、3675.00萬元及2148.95萬元。
上述存貨和應收款項的增加使得經營活動現金流量不足的情況，或將成為證監會發審委審核的關鍵。因為，同行業的無錫上機今年IPO被否的原因之一，就可能是受累于公司巨額存貨帶來的跌價損失。
毛利下降實際控制人股權過于集中
光伏組件用高性能E-VA膠膜的慘淡也是不可回避的現實，從近三年毛利率來看，該產品已從2009年的17.82%，到輝煌期2010年的30.93%，再降至去年的30.26%。而今年下滑趨勢有望繼續蔓延。
另一主打產品功能性聚烯烴熱熔膠也不"爭氣"。分項目來看，油氣管道防腐熱熔膠去年毛利率也同比下降2.34%，復合建材熱熔膠也同比下降1.77%，高阻隔包裝粘接熱熔膠也同比下降2.9%，合計整個功能性聚烯烴熱熔膠去年毛利同比下降2.5%。
就是在這種產品前景難言的背景下，一向嗅覺靈敏的創投機構卻已先行"潛伏"以期在上市后獲取超額收益。招商證券旗下從事直投業務的全資子公司招商致遠于2010年3月增資1397.52萬元，現持有鹿山新材料354.25萬股，占總股本的6.5%。
除了創投想分享IPO盛宴外，一旦成功上市，鹿山新材料實際控制人更是將發大財。招股書顯示，鹿山新材料現有總股本5450萬股，8名股東中有5名自然人股東，其中控股股東汪加勝現持有發行前總股本的64.43%，第二大股東韓麗娜現直接持有公司發行前總股本的12.16%，通過鹿山新材料信息間接持有發行前總股本的1.09%，直接和間接持有公司發行前總股本13.25%。
而且汪加勝與韓麗娜是夫妻關系，同為鹿山新材料的實際控制人，直接和間接合計持有公司發行前總股本77.68%。本次發行1817萬股后，汪加勝及其妻子韓麗娜仍合計持有58.26%的股份。
這種實際控制人股權過于集中的狀態，若鹿山新材料的內部控制有效性不足、公司治理結構不夠健全、運作不夠規范，實際控制人可能利用其控制地位，通過行使股東權力，包括表決權或其他方式對公司的生產經營管理、新產品開發、投資決策等方面加以控制或構成重大影響，從而形成有利于其自身、損害公司及公司中小股東利益的經營決策。
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